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【特别策划】房企走“钢丝”谁将下一个倒下

[来源:本站原创][日期:2018年08月06日][点击量:3382] 【 【打印】

策划/本刊编辑部  执行/本刊记者 陈武亮

 

相比往年,今年有关房地产的调控尤为凶猛,一大批中小房企因资金链断裂陷入危机,甚至倒闭。在马太效应愈发明显的房地产业,中小房企不得不依靠“高负债、高周转”,拼命扩大规模求生。然而这条路凶险异常,挺过了,可成巨头;没挺过,便为他人做了嫁衣。在下半年调控松绑极为渺茫的情况下,中小房企应如何着手,方能避免“投降”或“覆亡”的命运?谁又将成为被资金链勒死的冤魂?

7月下旬,有关房地产的各种统计数据纷纷出台。

1~6月,为调控房价,中央到地方共出台了192个政策,采取了限价、限贷、限购、限售等多项措施,依然挡不住房地产市场的火热。为了抢购新房,深圳、成都、杭州等地,出现了万人排队争抢摇号的火热场面。四川南充、贵州遵义等城市房价竟连续三个月出现10%以上的房价增长。

无论销售面积或销售金额,1~6月,均出现上涨,分别同比增长3.3%、13.2%。房地产巨头的销售数字看起来更是喜人,碧桂园合同销售金额约达到4124.9亿元,同比剧增42.7%;万科、恒大的合同销售额也达到了3046.6亿元、3041.8亿元之巨,分别增长9.9%、24.6%。处于第二梯队保利、融创分别以2153.1亿元、1941.9亿元的销售额,实现了同比近47%、74%的高速增长。

数字上看,整个行业如烈火烹油,好不红火。然而,在6月29日万科2017股东大会上,万科董事会主席郁亮说:“十年后的万科还是地产公司吗?我想不应该是了,即使是,也应该会惨淡经营。”显然,郁亮对房地产的未来不太乐观,对下半年房地产的形势不太看好。

与此同时,1~6月,A股地产公司市值已蒸发逾1万亿元。其中万科、保利、华夏幸福、华侨城等明星企业的股值下跌20%之多,去年底大热的万科跌幅达26%,市值缩水超过800亿元。6月25日有关棚改项目全面暂停的消息公开后,一周之内房地产板块市值蒸发约5000亿,Wind房地产指数跌去6.5%。7月中旬,20多只地产股跌破净资产。

更揪心的是,有关房企债务违约、融资被停、内部筹资、出售资产的消息和传闻层出不穷,其中不乏天房集团、泰禾集团、五洲国际、中弘股份等地方明星企业。

自6月开始,银保监会、发改委收紧房地产企业借贷、发债以及海外融资渠道,中小房企的融资路径愈发逼仄。有专家预言,下半年中小房企的日子将更加难过,如果处理不当,极可能陷入危机,甚至可能出现一波倒闭潮。

然而,近30年中国房地产发展的历程显示,高负债和资金链紧张始终伴随着中国房企的成长。如果应对得法,这一次资金荒对某些房企来说,未必不是一场机遇。

 

 

史上最惨“资产荒”

开发商到底有多缺钱?

从1~6月的销售数据来看,行业集中的态势愈发明显。其中,TOP30和TOP100房企的销售额已占行业总量近50%和70%,而TOP200房企的门槛出现下降。在大型房企的挤压下,中小企业的生存空间日趋狭窄。

就行业属性来讲,房地产企业的竞争很大程度上是资金实力的竞争,由于持续多年的全行业跑马圈地和跃进式扩张,整个行业的负债到了历史最高位。

 

负债80%不是事

Wind的数据显示,2017年末,136家上市房企平均负债率79.1%,达到了13年来的峰值。10年间,行业整体负债率上升了近20%。其中60家重点房企的负债率为84.1%,总负债超过千亿元的房企多达14家,较2016年增加6家。恒大、碧桂园、融创和绿地等头部公司的负债率均在85%以上,碧桂园、万科的总负债达到了惊人的9000亿、10289亿。

为保持竞争优势,大企业依然凭借规模优势四处圈地。为求生存,中小房企不得不投入更多资金从大型房企口中夺抢地、加速盖楼,但也出现巨大的资金缺口。今年上半年,房地产企业负债率攀升到一个匪夷所思的高度,Wind资讯的数据显示,A股房企中,泛海控股、华发股份、阳光城、中南建设、金科股份、绿地控股,H股房企中,佳兆业、融创中国等净负债率均超过200%。

从今年开始至2021年,整个行业累积的债务将达到一个“天文数字”。海通证券的研究报告显示,2018年上市房企需要偿还的债务总额为1613亿元,是2017年的2.3倍。2019年至2021年,需要偿付的债务分别为2807亿元、3998亿元和4037亿元,规模之大,史无前例。

 

不公平的“白名单”

如此巨大的的债务,单靠企业的销售回款远远不够,必须通过各种渠道融资。自2016年“9·30”新政以来,银行贷款、公司债、房地产信托、私募资管、股权融资均受到严格监管,融资的成本越来越高。

一银行资深高管告诉本刊,为防止金融风险,银行内部针对房企有一份“白名单”,主要是针对全国排名前列的房企,尽管不同银行的“白名单”数量不同,基本上针对全国排名100之内、50名之内甚至30名之内的房企,其他中小房企即使项目好、负债较低,也难以得到“垂青”。

即使有银行敢于对中小房企施与援手,也要承受国家银监审计部门的审查。6月下旬,多地银监局发文要求,加强对房企的分类授信监管,严格执行名单制管理,并结合住建部的房企资质动态考核及信用评价,强化房企资质审查和信用评估,严把信贷准入关,合理确定授信额度。6月20日,审计署披露,9家大型国有银行违规向房地产行业提供融资360.87亿元。6月14日,浦发银行郑州分行因违规向房企贷款,被罚款30万元。

除了贷款,发行债券是上市房企解决资金难题的重要手段。然而今年开始,证券机构对上市房企发行证券的审核愈加严格,一些存在违约记录、信用等级较差、负债较重、项目效益不良的公司发债被纷纷叫停。有媒体统计,从今年年初至6月8日,证券部门共中止发债21次,总金额达1510亿元,其中不乏名企。仅5月最后一周,就有花样年集团、碧桂园、富力地产、合生创展等4家公司的债券被中止,金额共计341亿元,其中碧桂园的一笔公募债就达200亿元。6月,则有融侨集团、保利置业、金融街、天房瑞城、云南城投、泰禾集团等6家企业的发债被中止,金额总计195.22亿元。

进入7月,据不完全统计,从月初至18日,就有7单不同类型的涉房ABS(资产支持证券)遭遇中止或终止。其中包括保利置业、云南城投等央企和地方国企。7月2日,继5月公司债券被中止后,合生创展一笔100亿元的住房租赁专项公司债券项目也被中止。

以前,房企可通过公司债与票据之间互还,化解金融风险。为防止房企“暗度陈仓”,7月初,上海、深圳证券交易所与银保监会分别对自身发行的债务进行检查,要求公司债只能换公司债,票据只能还票据,进一步减少了房企将发债筹集来的资金用于买地、建房等具体运营业务。

国内融资不畅,一些房企将融资的目光转向海外,在2008年、2012年全球金融危机期间,不少企业通过海外发债融资度过了难关。然而6月27日,发改委收紧了海外发债的条件,规定房企境外发债必须主要用于偿还到期债务,不得用于投资房地产项目、补充运营资金等。

6月28日,相关媒体报道,发改委正考虑禁止企业发行364天期限的美元债,以防范风险。如果这一渠道被锁定,房企要获得资金,似乎只剩下定增、IPO这两条狭窄的通道。从目前形势看,IPO、定向增发已基本停滞。

当然,融资渠道并未完全堵死,房地产开发贷、公司债、非标融资等融资方式尽管难度大,海外债、短期融资、中期票据、ABS(资产支持证券)/REITs(房地产信托投资基金)等融资渠道尽管收紧,那些业绩及信用良好、项目优秀、负债较低的企业融资依然能够成行。6月,万科的80亿元公司债、招商蛇口的40亿元公司债、新城控股的46.62亿元私募债、金辉集团的20亿小公募都得以放行。7月初,金额达100亿元的“中联前海开源-恒大租赁住房一号第N期资产支持专项计划”、总额为50亿元的“世茂-华能-开源住房租赁信托受益权资产支持专项计划”等也获得通过。

 

融资如同高利贷

同时,随着竞争的白热化,2018年上半年,土地出售、转让也进入了一个高峰期。据国家统计局数据,1~6月,全国土地出让收入26941亿元,同比增长43%。大量土地的出让必然需要大量资金,尽管国家对信贷融资加强了监管,仍然挡不住各大房企融资的热情。5月至7月初,证监会共受理了33家房企发债,合计融资规模近2000亿元。Bloomberg美元债券发行数据显示,2018年前6月,中资房企总计发行364天期美元债16笔、总额113.5亿美元,超过2017年全年的104.7亿美元,但仍远远满足不了各大房企对资金的庞大需求。国家统计局的数据显示,今年上半年,国内房地产贷款总额12292亿元,下降7.9%;利用外资28亿元,下降73.1%,个人按揭贷款11524亿元,下降4.0%。房企要解决资金难题,依然得靠自筹资金,1~6月,全国房地产企业自筹资金25541亿元,增长9.7%;定金及预收款26123亿元,增长12.5%。

自筹资金的效果直接关系到房地产企业的成败。为了获得资金,房地企业不得不付出更高的代价。一房企财务负责人告诉本刊记者:“今年融资最为困难,综合融资金成本已经超过15%,有时即使愿意付出这样的成本,一些资方也不愿意出钱。”半年来,非标融资如REITs(房地产信托投资基金)的融资成本至少上涨了1.5%,平均成本达到了10%。由于需求旺盛,海外融资的成本也水涨船高,364天美元债的利率甚至出现了“倒挂”,反而高于长期债,譬如,6月5日花样年发行1亿美元364天期美元债,利率为8.5%;而其3月1日发行的3.5亿美元3年期美元债利率则为8.375%。

中原地产首席分析师张大伟认为,由于国家化解金融风险的效果刚刚显现,国家对金融监管的力度在下半年不可能出现较大松动,甚至有可能局部收紧,2018年有可能是房企最近5年资金压力最大的一年。对于融资困难的中小房企来说,可能到了“生死关头”。

 

高负债不是罪

它们究竟因何而倒?

由于融资困难,从今年年初,已有中小房企因为资金链断裂出现债务违约。据wind资讯统计,1~5月有21只债券违约兑付,涉及12家发行主体。其中包括一些地方明星企业和上市房企,如湖北凯迪生态、浙江盾安集团、天津天房集团、北京中城建、云房集团子公司京鹏地产等。其中中城建自2017年以来,9只债券,违约10次,2018年上半年就出现了两次违约。

为了融资自救,一些房地产企业不得不出售部分资产筹措资金。北京产权交易所今年挂牌的22个房地产项目,基本来源于中小房企,其中有8个项目100%转让股权,8个项目转让股份逾50%。其中有项目竟资不抵债,如港中旅(沈阳)置业有限公司,(截至5月31日)总资产约10.91亿元,总负债约11.11亿元,净亏414.61万元;海南中信国安投资开发有限公司总资产19.17亿元,总负债22.1亿元,净亏3914.87万元。

无论出售优质或劣质项目,对于中小房企来说都是难咽的苦果。优质项目容易筹措资金,但辛辛苦苦融资打拼的项目最终成为他人,这对中小房企来说,相当于二次流血。资不抵债的项目由于风险较高,很难吸引到买家或获得合理的叫价,最终可能变成烫手的山芋而被迫割肉。

即使一些上市房企,今年的日子也不好过。中弘股份因欠下40亿巨债不得不割肉出售优良资产——海南如意岛项目。7月初,坊间传言,排名2018年中国百强房企24位的福建房企泰禾集团为筹措资金,向内部员工出售基金产品,为吸引员工认购,其提供的预期收益达高达18%。为解决上市子公司华夏幸福的债务危机,7月10日,华夏控股不得不向平安资管转让19.70%的股份,换来137.7亿元纾困救急。

这些中小房企为何会陷入困局?

除了宏观调控的客观原因之外,与自身主观原因有很大的关系。6月27日,发改委有关负责人在解释规范房地产企业境外发债的原因时曾说:“有的(房地产企业)经营收入和利润不高,自身实力有限,但申请备案登记的外债规模偏大,动辄五六亿美元,甚至高达数十亿美元,申请发债规模与自身实力不相匹配。有的缺乏以项目本身收入偿还贷款的能力。”这一段话说到了点子上。

实际上,相对于融创中国、泛海控股等知名房企,部分中小企业的负债及杠杆率并不高,但在经营效益、产品品质、成本控制、管理水平上还有较大差距。知名地产观察人士刘策说,高负债、高杠杆房企并不一定会陷入危机,陷入危机的中小企业在投资运营上出现了三个问题:一是资金成本高,利润覆盖不掉利息;二是资产周转慢,开发速度慢,持有资产比例重;第三,投资项目不能即时产生现金流,短债长投或者短债他投都会带来危机。

当然,节奏与方向也非常重要,部分中小房企由于扩张太猛,布局过于集中或单一,项目效益不够突出,变现能力差,即使不遭遇金融调控,其发展也可能阻力重重。

 

案例一

中弘股份:端着金饭碗挨饿

中弘股份可能算得上2018最悲催的房地产企业了。明明手握两只金羊,却只能让金羊将自己“压”死。

2017年3月26日,北京市城建委出台了专门针对商业、办公类房地产项目的调控政策,自该日起禁止个人购买商办类房产,此前购买该项目的个人也必须:(1)名下无在京住房和商办类房产记录;(2)申请购买之日起,在京连续五年缴纳社会保险或者连续五年缴纳个人所得税。

受此影响,中弘股份花巨资建设的御马坊项目和夏各庄项目的商业部分被迫停止销售,2016年已经销售出的御马坊项目在2017年和今年第一季度遭遇大量退房,销售收入锐减。

雪上加霜的是,2017年11月,被中弘股份寄予厚望的海南如意岛项目因违规围填海,被国家环保督查组处以77万元罚款并被停工整顿,至今不能复工。此项目被中弘股份视为转型旅游地产的重点工程,中弘股份为此投入了大量资金,背负债务86亿元(截至4月底),其中应付利息、转相应付款、应付账款三项合计约28.6亿元。

2017年底,中弘股份总负债已达367.13亿元;截至今年6月22日,逾期债务本息共41.13亿元,全部为各类借款。

为摆脱危机,2月13日,中弘股份试图与深圳港桥投资进行重组。然而,经过3个月折腾,由于控股股东中弘集团未能与债权人(主要为银行)就偿债安排及重组事宜达成一致,重组失败。6月20日,中弘股份不得不宣布终止非公开发行股票事项,当天跌破1元,成为一只“仙股”。

无奈之际,中弘股份不得不将海南如意岛项目出售。7月11日,公司发布公告,拟将如意岛项目100%股权出售与佳兆业集团。若此次交易成行,中弘股份将获得现金7300万元,减少负债81.92亿元,并得到10.3亿的投资收益,资金状况将大为缓解。佳兆业集团刚于2017年扭亏,其净负债已超过200%,是否能够筹集到足够现金完成本次交易,难以预料。

知名地产观察人士刘策认为,中弘股份爆发资金危机,除受国家政策调控影响之外,犯了两个重要错误。一,投资过于激进,小马拉大车。为了实现转型,中弘股份近年在文旅地产上四处布点,除了投资逾百亿的海南如意岛项目,还有济南西游记度假区,浙江上影安吉影视产业园·新奇世界文化旅游区,三亚半山半岛等。这些项目动辄投资数十亿元,需要的资金极为庞大,即使以旅游地产起家的华侨城、万达集团也不敢同时多地开花。二,短债长投。为做大文旅地产项目,中弘股份通过定增、发债、股权质押、委托贷款以及信托、私募基金等加杠杆方式筹措资金,甚至还通过互联网金融融资救急,其融资成本高达14%,与万科、龙湖、万达、华侨城等5%~6%的融资成本相比,无疑是巨大的浪费。

由于文旅项目建设周期长,效益回收慢,近5年中弘股份90%以上的收入依然靠其他房地产项目。2016年,中弘股份营收达到前所未有的44.52亿元,但净利润仅1.57亿元。2015年,其净利润达到最高峰也仅2.87亿元,这样“微薄”的营收和净利润显然无法满足文旅地产这样的“吞金兽”。资金链出现断裂,对于中弘股份来说,迟早都会发生。2017年3月北京对商办地产的调控不过是加快了这个进程。

 

案例二

天房集团:扶不起来的阿X

作为一家国企,很少有如天房集团这般惨淡。

5月10日,中信信托对其2亿贷款发出了债务违约风险警预警公告。虽然5月12日其表示已筹集到相关资金,也无法掩饰其资金链紧张的事实。

实际上,天津市曾经对其寄予了厚望。2014年,为打造“城市建设的‘主力军’”“房地产开发的‘国家队’”,天津市国资委将天津市房地产开发经营集团有限公司与天津市房地产信托集团有限公司整合重组,成立新的天房集团,以期其迅速打开局面。

新组建的天房集团业务众多,产业范围包括房地产开发、建筑施工、基础设施投资建设、工程监理、综合业态(商业地产、产业地产、养老地产、工业地产)、酒店管理、科技创新、资本运营、物业服务等领域,其中房地产开发为最主要的业务。

天房集团成立后,为迅速做出成绩,大举拿地,3年期间拿地耗资上千亿。其债务总额由2014年的1066.74亿元,猛增至2015年的1509亿元,再增至2016年的1812亿元。这对于营收刚过300亿元的企业来说,简直是天文数字。

随后天房集团四处借款融资,国有企业的属性为其融资提供了极大的方便,3年来其融资对象多达56家,几乎遍及半个金融行业。一些银行对其借款也堪称慷慨,仅渤海银行对其贷款就达113亿,平安银行、兴业银行、北京银行的借款也有40亿元之多。

然而畅通的融资渠道并没有给天房集团带来多大改善。因为拿地耗资过巨,后续开发资金不足。自2016年后,其经济效益不升反降。2015年,天房集团营收328.86亿元,净利润17.54亿元,2016年营收锐减至237.68亿元,亏损3.98亿元。

2018年第一季度,其营收仅20.01亿元,净亏5.15亿元。同时由于管理不善,有关其楼盘质量问题及物业管理混乱的新闻不时曝光。7月14日,《中国经营报》报道,其开发的樾梅江楼盘因为使用不合格的水泥,将拆除重建。

更为难受的是,其重点布局的天津、苏州两个城市,2017年的房地产市场都遭遇到严格调控,销售巨降,两市统计局数据显示,2017年天津市商品房销售面积同比下降45.3%,销售额下降34.7%;苏州市则分别下降22.3%,25.3%。

2017年年终,天房集团总负债已达1830.13亿,负债率85.81%,流动负债和非流动负债均增加至900亿左右。

天房集团如此业绩让天津市国资委深感失望。2017年6月,借助国企混改的契机,天津市国资委将天房集团纳入混改名单。天房集团混改挂牌的文件显示,天房集团拟让渡65%股权,交易底价83.06亿元,引起了16家企业的兴趣,包括碧桂园、万科、融创、绿地等知名房企。

但天津国资委对参与混改的民营企业设立了4个标准:1.“2018中国房地产百强企业”前三四名企业;2.2015~2017年度经营持续盈利;3.企业主体长期信用等级为AAA;4.用于兑付天房集团及下属公司回售债券284亿的银行保函或效力相当的其他证明文件。

但从天房集团的土地看,尽管都属优质地块,但共有13处地块无土地证或房产证,这为未来的产权纠纷埋下了隐患。而且其64宗划拨用地如变为商用,需缴纳土地出让金3.36亿元,再加上公司参与抵质押担保的融资事项383个,无抵质押担保融资事项56个以及职工安置及债务重组等问题,其对参与混改的房企吸引力大减。以致于2017年6月以来,其混改日期一拖再拖,仅在今年就从6月22日变更至7月2日,由于迟迟未产生符合条件的意向投资者,日期又逐渐变更至7月13日,7月25日,8月8日。

如今天房集团已变成一个“烫手的山芋”,有专家预言,即使到8月8日也有可能进一步延期。如果迟迟寻找不到合格的意向投资者,等待天房集团的命运很可能是破产重组。

 

案例三

泰禾集团:高空火箭后遗症

今年7月对于福建房企泰禾集团来说,一点都不美好。

由于资金紧张,7月2日,不得已将第一大股东泰禾投资集团持有的1.24%股权进行质押,至此,泰禾集团总股本的48.60%被质押掉99.24%。

此前,为筹集资金,1月17日,在新加坡完成一笔4.25亿美元的债券发行,期限为3年和5年,票面年息分别为7.7875%和8.125%的债券。3月7日,泰禾集团又发行了总额2.3亿美元的债券,票面年息7.785%,期限为3年。

但这依然解决不了泰禾集团的资金“饥渴”,仍然需要继续发债救急。但天不遂人愿,6月11日,其一笔70亿元的定向增发被证监会叫停。有传言,为筹措资金,泰禾集团向内部员工发售金融产品,购买100万元的产品,其回报率可达18%,购买200万元的产品,回报率可达20%。虽然泰禾集团后来对此否认,但难掩其资金紧张的窘迫。

泰禾集团是推崇“高负债、高周转”模式房企的代表。近年来,一直在资金链紧绷的钢丝上游走,由偏居福建一隅的地方企业迅速进入2018全国100强房企中的24位,一时成为行业奇迹。

2013年,泰禾就开始了“暴走”的扩张模式,当年耗资195.3亿元在福建、北京、上海等地购地12宗。为了从巨头的口中夺地,泰禾频频创造“地王”。2012年,泰禾以每平方米1.18万元拿下北京通州台湖镇某地块,一个月后万科拿下相邻地块的价格仅为9722 元/平方米。为当“地王”,泰禾付出了高昂的代价,所花财务成本高达30亿元。2012年其营收仅26.02亿元,连2013年的拿地利息都不够支付。

除了在住宅市场上全国布局,泰禾集团董事长黄其森希望在商业地产商也快速跃进。2012年,黄其森提出,三到五年做20~30个泰禾广场,并定下了“学习万达,赶超万达”的宏伟计划。2013年第三季度,泰禾集团的资产负债率达、净资产负债率分别达到令人咋舌的81.9%,804.5%。

由于背靠强大的福建民间财团,融资渠道畅通,再加上房地产行业整体景气,回款迅速,泰禾集团有惊无险地度过了一次次财务风险。

为实现黄其森给泰禾集团定下的“在2018年实现2000亿的销售目标”,从2017年开始,泰禾集团开始了“疯狂”并购。据长江商报统计,2017年至今年7月上旬,泰禾共进行了45起并购,耗资达489亿元。仅在江苏句容市,并购的地块就多达28宗。

大规模并购之后,2017年底,泰禾集团的总负债攀升至1813.02亿元,负债率达87.83%。此时,公司段长期借款合计923亿元,而现金及现金等价物只有132.42亿元,资金缺口达438.76亿之多。于是,便开始了疯狂的发债、股权质押。

为了尽快回收资金,黄其森要求,“90%的项目都要走高周转路线,保证项目在7~8个月开盘,这是我们跟每一个团队铁定的任务。”为了尽快开工抢进度,竟出现了“无证施工”的情况,据江苏电视台3月18日报道,在没有取得施工许可的情况下,泰禾集团竟将吊机、挖掘机、渣土车开进句容市宝华镇鹿山水库某地块进行施工,被句容市建设工程管理处紧急叫停。

媒体分析,泰禾集团之所以心急火燎,在于沉重的资金压力迫使其不得不尽快开工回收房款。由于太赶,2017年12月1日,因质量不过关,泰禾天津金尊府火灾,其原因是项目收购后仅3个月就改造完工开售所致。

随着融资渠道进一步搜集,泰禾集团的融资将更加困难,其能否挺过2018年,实在难以预料。

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